Politica de atragere a IS în Republica Moldova

Din start se poate menţiona, că pentru atingerea unei dezvoltări economice, Republica Moldova are nevoie de măsuri esenţiale pentru stoparea crizei şi pentru redresarea economiei naţionale, şi deci, politicile de promovare a investiţiilor trebuie să fie corelate cu strategiile generale de dezvoltare a ţării. Există a corelaţie reciprocă între creşterea economică şi investiţii, pentru că fluxurile investiţionale contribuie asupra dezvoltării economice, iar dezvoltare economică contribuie, la rîndul său, la încurajarea investiţiilor. Din acest punct de vedere, Statul trebuie să contribuie la stabilizarea ratei inflaţiei prin diverse metode şi tehnici monetare, prin perfecţionarea sistemului fiscal, prin diminuarea ratei impozitului pe profit, prin prezentarea facilităţilor pentru creditarea prin intermediul băncilor comerciale a activităţii investiţionale şi de producţie.

Politica de stat în domeniul activităţii investiţionale este elaborată şi promovată de Guvern.

Organul executiv abilitat cu implementarea politicii investiţionale şi coordonarea activităţilor de atragere a investiţiilor în Republica Moldova este Ministerul Economiei şi MIEPO.

Documentele principale, care în mod expres stabilesc politica de stat al Guvernului R.M. în domeniul investiţional, sunt „Strategia privind atragerea investiţiilor şi promovarea exporturilor ", prevederile din alte strategii, cum ar fi „Strategia de Creştere Economică şi Reducere a Sărăciei”, PND. De asemenea, principii generale foarte importante sunt stipulate în Constituţie, Codul Fiscal şi Codul Civil, în plus, prevederi importante sunt în strategiile şi politicile sectoriale, cum ar fi Politica naţională în telecomunicaţii.

Sarcinile principale ale strategiei investiţionale constau în atragerea investiţiilor străine directe cu scopul creării de noi locuri de muncă, creşterea volumului de investiţii în tehnologiile inovaţionale, atragerea investiţiilor în regiuni social-defavorizate, creşterea numărului de investiţii ce au ca scop protecţia mediului, atragerea investiţiilor cu scopul creării mărfurilor pentru export, consolidarea tuturor instituţiilor ce sunt implicate în procesul investiţional.

Obiectivul fundamental al Strategiei constă în accelerarea dezvoltării economice a Republicii Moldova prin asigurarea unor ritmuri înalte de creştere a investiţiilor, inclusiv a fluxului de investiţii străine directe, urmărind scopul de a obţine pe această cale o îmbunătăţire cardinală a calităţii vieţii populaţiei şi de a atinge un grad înalt de ocupare în cîmpul muncii.

Rolul agenţiilor de promovare şi atragere a IS

Activităţile AAI sunt legate de promovarea investiţiilor şi se referă la elaborarea unui concept de creare a imaginii ţării, elaborarea şi promovarea politicii investiţionale a ţării, elaborarea unui program naţional de atragere a investiţiilor străine şi locale.

Activităţile AAI includ verificarea şi analizarea proiectelor investiţionale, distribuirii informaţiei de publicitate sau susţinerii activităţilor de promovare.

Principalul obiectiv al AAI este creşterea ratei investiţiilor în ţară. Realizarea acestui obiectiv se reflectă prin următoarele:

1. promovarea imaginii ţării;
2. editarea materialelor de promovare;
3. stabilirea legăturilor cu organizaţiile internaţionale;
4. ieşiri în presa naţională şi internaţională.

In limita acestor obiective, se lucrează pe următoarele aspecte:

Generarea investiţiilor

1. stabilirea şi contractarea investitorilor;
2. pregătirea notelor informative cu privire la: climatul investiţional; oportunităţi în Moldova.
3. crearea bazei de date: pentru investotrii potenţiali; proiecte investiţionale.

Asistenţa investitorilor

1. întîlniri cu investitorii;
2. proiecte investiţionale;
3. colaborări;
4. consulting şi logistică pentru investitorii străini;
5. servicii post-investiţionale.

Ameliorarea climatului investiţional

1. identificarea problemelor şi impedimentelor;
2. sugestii pentru Guvern şi Parlament;
3. analize: la micro nivel; la macro nivel; determinarea tendinţelor.

Activităţi de informare la nivel nacional şi internaţional

1. forumuri investiţionale;
2. misiuni de afaceri în scopul atragerii investiţiilor;
3. zilele Republicii Moldova în ambasade;
4. programe pentru atragerea investiţiilor; 
5. elaborarea ghidului investitorului.

Aspecte generale ale politicilor investiţionale la nivel macroeconomic

II au un caracter complex si istoric, orientarea lor fiind determinata de atractivitatea mediului economic si politic. Problema atragerii investiţiilor străine de capital devine astfel o componentă hotărâtoare a strategiei macroeconomice a statului pe termen mediu şi lung. Necesitatea atragerii investiţiilor străine ţine de existenţa unei concurenţe dure şi permanente pe piaţa investiţională, în deosebi, proprie ţărilor cu economie în tranziţie.

Ţările pot atrage investiţii străine în multe feluri. Pot pur şi simplu să liberalizeze condiţiile pentru intrările de capital fără a mai face altceva. Pot să promoveze investiţiile în general, fără să încerce să atragă un anumit tip de investiţii, în funcţie de tipul de tehnologie folosit, de exemplu. Sau, pot să promoveze investiţiile mai selectiv, punând accent pe activităţi, tipuri de investiţii sau tipuri de investitori.

Pornind de la necesitatea intelegerii anticiparii si influentarii motivatiei investitorilor straini, guvernele statelor elaboreaza politici adaptate unui anume stadiu de dezv. economica.

Politicile guvernamentale de atragere a investitorilor straini pot fi:

• reactive (cele care răspund unor cerinţe exprimate de investitori);
• proactive (in care politica insasi este conceputa cu ajutorul investitorilor).

O clasificare a UNCTAD împarte politicile privind investiţiile străine în trei generaţii.

1. În cadrul primei generaţii de politici, guvernele adoptă politici „prietenoase” faţă de investitorii străini prin liberalizarea regimului investiţiilor străine, şi asigurarea unei atitudini pozitive faţă de investitorii străini. Putem spune ca acest tip de comportament îmbracă forma unei politici pasive, de aşteptare privind ISD, concretizată în simpla permitere prin lege şi posibilitatea investitorului străin de a aloca resurse necesare desfăşurării unei activităţi pe teritoriul statului respectiv. Modul de reglementare juridică a accesului investiţiilor străine directe diferă, de regulă, în funcţie de nivelul de dezvoltare a ţării respective. În prezent majoritatea ţărilor lumii au adoptat cel puţin o astfel de politică.
2. A doua generaţie de politici privind investiţiile străine presupune adoptarea unor politici de promovare în care guvernele fac un pas mai departe şi caută să atragă în mod activ investiţii străine prin diverse programe de promovare a ţării. Această abordare conduce la înfiinţarea unei agenţii naţionale de promovare a investiţiilor, care pune accentul pe o politică de marketing al unei ţări ca destinaţie a unor proiecte de investiţii şi ca locaţie pentru investitori. Pentru a sesiza gradul de răspundere a acestor politici din generaţia a doua e suficient de menţionat că, Asociaţia Mondială a Agenţiilor de Promovare a Investiţiilor (WAIPA), înfiinţată în 1995, are în prezent peste 100 de membri.
3. Cea dea treia generaţie de politici pleacă de la premisa că primele două generaţii reprezintă doar un punct de plecare, care trebuie urmat în abordarea investitorilor străini. Pe lângă activitatea de promovare aceste politici prevăd şi o componentă de negociere activă, de atragere a investitorilor străini, şi nu numai la nivelul unei ţări, ci stabilind priorităţi şi obiective pe domenii de activitate, regiuni sau probleme de sinteză la nivel de industrie şi firmă, ţinând cont de priorităţile de dezvoltare a ţării. Un element esenţial pentru o astfel de politică de promovare, atragere şi menţinere a investiţiilor străine este reprezentat de îmbunătăţirea şi promovarea unei zone de interes strategic către potenţialii investitori antrenaţi în activităţi specifice. În cadrul unor astfel de politici se presupune crearea unor agenţii cu o sferă de cuprinderea mai îngustă, la nivel regional sau local deseori ca instituţii autonome create la nivelul autorităţilor locale.

Astfel, atragerea investiţiilor străine devine prerogativa guvernelor multor ţări. Fiind conştiente de avantajele obţinute în urma atragerii investiţiilor străine toate statele pun un accent tot mai mare pe elaborarea şi promovarea unor politici de atragere activă a investiţiilor străine în economiile lor. Politica de atragere a investiţilor străine se încadrează ca parte componentă a politicii de dezvoltare a unei ţări, care sigur are la bază liberalizarea coerentă şi chibzuită a activităţilor economice în ansamblu, inclusiv liberalizarea mişcărilor de capital.

Politicile guvernamentale de atragere trebuie sa tina seama de provocarile cu care se confrunta sistemul financiar global la inceputul sec. XXI: deficitul balantelor de cont curent; datoriile statelor; cursurile de schimb; imprumuturile generate de Banca Mondiala; miscarile generate de fluxul de capital;  terorismul;

In vederea implementarii politicilor lor, guvernele sprijina, pe existenta unui cadru politico-juridic esential (nucleu) care consta in legi si reglementari ce faciliteaza accesul pe piata si desfasurarea de activitati economice de catre investitorii straini, tratamentul aplicat filialelor straine si modul de functionare a pietelor.

Nucleul politicilor privind IS este esential, deoarece IS un se pot realiza decat acolo unde sunt permise. Acest cadru esential trebuie completat cu politici de influentare a deciziei investitorului in mod direct sau indirect, de ex. prin politicile comerciale si de privatizare. Aceste politici formeaza “cercul interior” al politicilor de atragere a investitiilor straine. “Cercul exterior”  este format de politicile care nu vizeaza expres atragerea IS dar le influenteaza. Politicile care afecteaza direct sau indirect IS sunt determinate de contextul specific al fiecarei tari. Continutul lor difera de la o tara la alta, precum si in timp, in cadrul aceleasi tari. Favorizarea IS prin politici de atragere adecvate pot determina cresterea acestora.  Totusi, aceasta crestere nu este nici garantata, nici direct proportionala cu amploarea favorizarii. Modificarile in sensul restrictiv, determina garantat o reducere a intrarilor de IS.

Tipuri de politici economice adoptate de diferite tări în relaţie cu fluxurile internaţionale de capital

Politicile economice orientate către intrările de capital sub forma investiţiilor directe s-au diversificat foarte mult, în funcţie de spectrul de interese pe care îl au  ţările gazdă în legătură cu rolul şi importanţa acestora pentru economia naţională. Numeroşi autori au abordat pe larg această problemă a “interfeţei” dintre guvernele statelor gazdă şi corporaţii multinaţionale, căutând să surprindă cele mai importante  măsuri pe care le pot lua primele, pentru ca acţiunile multinaţionalelor să corespundă cât mai bine intereselor economice proprii. În acest sens, unul din cei mai reputaţi specialişti în domeniul studiului firmelor multinaţionale şi anume John H. Dunning  împarte măsurile de politică economică orientate spre investiţiile directe de capital din străinătate în şapte  categorii principale.

O primă categorie de măsuri cuprinde - după opinia sa - pe cele care se referă la sectoarele economice iar, în cadrul acestora, la tipurile de activităţi unde este permis cu precădere accesul capitalului străin. Statul gazdă poate să permită firmelor multinaţionale să investească doar în anumite ramuri şi sectoare ale economiei naţionale şi, în cadrul acestora, numai în unele activităţi specificate, pe care le consideră a fi mai potrivite obiectivelor urmărite de el pe termen lung. Se poate întâmpla ca accesul multinaţionalelor să nu fie permis, de către anumite ţări, în unele sectoare care produc bunuri şi servicii a căror obţinere nu este dorită (din diferite motive), sau  sunt considerate neesenţiale. În acest sens, statele gazdă caută să acţioneze ca un mecanism de “filtrare” a investiţiilor, de selectare a celor care servesc mai bine intereselor naţionale.

A doua categorie este formată din măsurile care se referă la gradul în care este permisă proprietatea asupra factorilor de producţie locali. Firmelor străine li se poate permite accesul la proprietate, în majoritate sau în totalitate, asupra obiectivelor economice, sau, după caz, le este admisă doar participarea minoritară. După părerea noastră, limitarea accesului deplin, sau majoritar la proprietatea asupra anumitor obiective economice reflectă dorinţa statului gazdă de a crea un compromis, între necesitatea de a coopera pe plan economic cu partenerii străini şi prudenţa sau teama de a înstrăina o parte mai mică sau mai mare din obiectivele respective capitalului străin. Participările la crearea unor obiective noi, având ca bază firme mixte, sau preluarea unor firme existente, dar numai într-o anumită proporţie, de către corporaţii multinaţionale, sunt astăzi foarte numeroase, în special în relaţia acestora cu statele aflate în curs de dezvoltare.

De altfel, cele două categorii de măsuri amintite până acum sunt corespunzătoare modelului “monopolului bilateral”, format din statul gazdă, pe de o parte şi din corporaţiile multinaţionale, pe de altă parte, conform căruia ţara gazdă îşi impune controlul asupra condiţiilor de acces în economie, în timp ce, corporaţiile, controlează factorii specifici producţiei într-un anumit domeniu. Conform acestui model, statul gazdă nu acordă avantaje deosebite acestora din urmă, ci numai minimumul necesar, adică atât cât să le facă să investească. Orice altă facilitate acordată în plus, peste acest minim, poate fi considerat de către gazdă drept neechivalentă.

Măsurile din cea de a treia categorie au în vedere modul de finanţare a investiţiilor. Statele care manifestă o lipsă acută de valută, impun, în unele situaţii, anumite condiţii capitalului străin, în sensul ca orice investiţie iniţială să se bazeze exclusiv pe finanţare externă, capitalul urmând să fie procurat, în întregime, de către investitor de pe piaţa internaţională a capitalului, sau din alte surse, astfel încât, să nu afecteze în nici un fel rezervele de valută ale ţării gazdă, ci, pe cât posibil, să le alimenteze.

A patra categorie de măsuri de politică economică, destinate corporaţiilor investitoare de către statul gazdă, cuprinde pe cele care condiţionează localizarea geografică a investiţiilor directe. Acestea sunt practicate de ţările care urmăresc să aducă la îndeplinire obiective strategice regionale de industrializare sau modernizare, precum şi de reducere a şomajului în cadrul anumitor arii geografice mai mult sau mai puţin întinse. De exemplu, cerinţele şi condiţiile impuse de statul mexican unor investitori din domeniul industriei automobilului (“Volkswagen”, “General Motors”, “Ford”, “Nissan” şi alţii), menite a răspunde cerinţelor de dezvoltare teritorială a industriei mexicane, au dus cu timpul la crearea a 100.000 de noi locuri de muncă şi la un plus de exporturi cifrat la câteva miliarde de dolari.

Cea de a cincea categorie vizează un spectru foarte vast de măsuri de stimulare sau direcţionare a investiţiilor directe ale corporaţiilor multinaţionale, realizate prin intermediul unor pârghii şi mecanisme fiscale, valutare sau de altă natură. Ele  pot fi prezente atât în faza premergătoare luării deciziei de a investi de către firme, când statul încearcă să încurajeze sau descurajeze, direct sau indirect, investitorii străini, pentru a-şi îndeplini anumite obiective, cât şi ulterior efectuării investiţiei, situaţie în care se încearcă influenţarea nivelului eficienţei unor filiale amplasate deja în spaţiul unei economii naţionale. Această categorie de măsuri de politică economică poate să cuprindă una sau, combinat, mai multe din următoarele pârghii de influenţare a firmelor străine investitoare:

• scutiri de taxe şi impozite pe profitul realizat de filiale şi pe activitatea acestora în anumite condiţii;
• stimulente şi premii acordate ca urmare a îndeplinirii cu succes a unor obiective de dezvoltare regională;
• subvenţii şi împrumuturi, drepturi de înstrăinare a unei părţi din profitul realizat de către filialele care, la un anumit moment, au răspuns cerinţelor statului gazdă;
• compensaţii pentru pierderi înregistrate ca urmare a evoluţiei nefavorabile a cursului valutar;
• subvenţii de export;
• credite cu dobânzi preferenţiale şi multe altele.

Stimulentele şi restricţiile sunt de natură a orienta (direcţiona) investiţiile sau activitatea spre anumite domenii economice sau regiuni şi de a o descuraja în altele. În ultimul timp, atât statele în curs de dezvoltare, cât, mai ales, cele dezvoltate au urmat principiile liberalizării mediului investiţional, a eliminării, pe cât a fost posibil, a restricţiilor din calea liberei circulaţii internaţionale a capitalului şi a aşezării pe baze noi a principiilor care stau la baza controlului activităţii corporaţiilor multinaţionale.

Din a şasea categorie de măsuri fac parte cele care se referă la cerinţele de funcţionare cerute de statul gazdă filialelor firmelor multinaţionale implantate pe teritoriul său şi care au în vedere, în principal, activitatea curentă a acestora. În această categorie credem că pot fi încadrate o mulţime de modalităţi prin care ţara gazdă poate influenţa funcţionarea şi evoluţia filialelor. Fără a avea pretenţia că le-am surprins pe toate, ne mărginim să redăm mai jos câteva dintre acestea:

• cerinţe şi reguli de comportament al firmei în legătură cu activitatea ei economică, materializată în special în modalităţile de procurare a factorilor de producţie;
• desfăşurarea pe coordonate strict profesionale a acţiunilor de recrutare, angajare şi pregătire a personalului;
• tipurile de activităţi de producţie şi cercetare-dezvoltare preluate de filiale;
• proporţia care este exportată din producţia obţinută;
• furnizarea permanentă de informaţii cu privire la modul de formare a preţurilor la nivel intra-firmă;
• restricţii cu privire la înstrăinarea unor cote din profit sau din capital;
• condiţii cu privire la modul de efectuare a transferului de tehnologie şi a utilizării acesteia de către filiale;
• stabilirea unor metode de producţie folosite pe teritoriul statului gazdă şi altele.

De asemenea, cerinţe minime de performanţă pot fi impuse filialelor aparţinând corporaţiilor multinaţionale care activează în cadrul acelor economii naţionale unde concurenţa locală nu este prea dezvoltată, sau pentru a le determina să contribuie la o restructurare industrială cât mai rapidă şi eficientă.

În sfârşit, a şaptea categorie de măsuri este alcătuită din cele care precizează condiţiile în care este permisă părăsirea contextului economic naţional de către firmele străine investitoare. Aceste măsuri au fost destul de frecvente în deceniile anterioare, atunci când, după îndeplinirea funcţiei de simpli “asistenţi” în procesele de modernizare desfăşurate în unele state în curs de dezvoltare, filialele erau supuse unor restricţii drastice.  În  alte  situaţii, însă, restricţiile sunt impuse firmelor multinaţionale ale căror filiale, răspunzând unor strategii globale, nu urmăresc integrarea activităţii lor în economia statului gazdă, ci reacţionează doar la cele ce le sunt precizate de către “cartierul lor general”.

Cu câteva excepţii, în general, ţările dezvoltate au tendinţa de a fi mai puţin restrictive faţă de investiţiile străine de capital, în comparaţie cu ţările în curs de dezvoltare. Acest lucru se explică prin faptul că statele cu economii de piaţă dezvoltate sunt, concomitent, furnizoare şi receptoare de investiţii directe.

Unii autori acordă o atenţie specială diferenţelor, în ceea ce priveşte măsurile de politică economică ale statelor gazdă, aplicate în cazul creării de obiective noi, prin investiţii străine directe de capital, faţă de cele folosite în cazul fuziunilor şi achiziţiilor de societăţi. Datorită faptului că, în anii ’80 şi după, acestea din urmă s-au manifestat cu deosebită intensitate, îndeosebi în cazul economiilor statelor dezvoltate, au fost întreprinse o serie de studii şi cercetări care să releve mai exact consecinţele lor pentru economiile statelor respective. Deşi efectele pot fi deosebit de variate, totuşi, s-au putut desprinde câteva concluzii de ordin mai general. Dintre acestea menţionăm:

• schimbarea structurii proprietăţii asupra unui obiectiv important din domeniul cercetării-dezvoltării, intervenită datorită unei fuziuni sau achiziţii, care poate avea, în unele cazuri, implicaţii serioase asupra potenţialului tehnologic şi creativ al unei ţări;
• integrarea unei companii, sau a unui grup de companii, care contribuiseră substanţial la echilibrarea balanţei de plăţi a unei ţări, într-o reţea globală de activităţi a unei corporaţii multinaţionale mai mari, poate să ducă la diminuarea respectivei contribuţii;
• o achiziţionare urmată, de vânzarea activelor companiei care a fost preluată, poate avea repercusiuni serioase pentru o anumită ramură industrială.

Efectele reproduse mai sus, cât şi altele (ameninţare la adresa economiei naţionale, fuziuni sau achiziţii în sectoare deja dominate de firme mari, care ar reduce concurenţa internă etc.), au determinat unele ţări care se confruntă cu astfel de fenomene să adopte unele măsuri economice şi juridice menite a mări controlul asupra lor şi a preveni unele situaţii neplăcute. Astfel, cu puţine excepţii, majoritatea statelor încearcă să reglementeze fenomenul cu ajutorul normelor lor în materie de concurenţă şi a legislaţiei antitrust. Unele state nu permit deloc achiziţiile, iar în altele (cum ar fi Japonia), există obstacole instituţionale majore în calea preluărilor de firme de către corporaţii din străinătate. Multe ţări aplică principiul necesităţii ca investitorul străin, care doreşte să efectueze o fuziune sau achiziţie, să primească mai întâi încuviinţarea statului gazdă pentru o astfel de acţiune.

Aspecte specifice în evaluarea eficienţei proiectelor de investiţii internaţionale

Asemănător cu procesul de analiză a deciziilor de investiţii de capital intern, evaluarea financiară a proiectelor de investiţii străine directe - se focalizează asupra fluxurilor de numerar (incrementale) asociate unui astfel de proiect. Analiza caracteristicilor fluxurilor de numerar ale unui proiect de investiţii străine directe (ISD) se confruntă cu dificultăţile obişnuite întâlnite în cazul proiectelor de capital interne, cu deosebirea că analiza proiectelor internaţionale este mai complexă. Firma transnaţională trebuie să ia însă în considerare în deciziile sale investiţionale şi factorii specifici operaţiunilor internaţionale.

În acest sens, se poate ca un proiect să fie estimat să genereze un volum considerabil de fluxuri de numerar într-o ţară străină dar, datorită restricţiilor privind controlul valutar, cea mai mare parte a acestor fluxuri generate în străinătate este posibil să nu poată fi transferată (remisă) societăţii-mamă a grupului transnaţional. În aceste circumstanţe, analiza proiectul potenţial numai din punctul de vedere al fluxurilor de numerar generate în ţara de implantare poate indica că investiţia merită să fie făcută. Dar valoarea actualizată accesibilă societăţii-mamă este o funcţie de fluxurile de numerar viitoare atribuibile ei, fluxurile ce se distribuie în final acţionarilor-investitori ai societăţii-mamă. In cazul în care partea cea mai mare a fluxurilor de numerar generate într-o ţară de implantare străină este blocată acolo de restricţiile privind controlul valutar, este clar că numai fluxurile (incrementale) efectiv transferabile societăţii-mamă - şi nu toate cele generate în ţara străină - sunt cele care adaugă valoare acţionarilor ei.

Factori majori de distorsiune

În context problematic specific ISD  trebuie să arătăm că doi dintre factorii majori de distorsiune în analiza şi evaluarea oportunităţilor investiţionale internaţionale - factori ce sunt absenţi în contextul naţional, intern - sunt: (i) controlul schimburilor valutare şi (ii) impozitarea corporaţiei internaţionale.

Controlul schimburilor valutare

Una dintre diferenţele majore ce există între bugetul de capital intern şi cel internaţional constă în posibilul efect distorsionant al reglementărilor privind regimul valutar. Nu toate ţările-gazdă impun controale valutare, dar un număr însemnat dintre ele o fac. Controalele valutare se referă la reglementările care interzic sau restricţionează deţinerea de active denominate în valută străină, precum şi tranzacţiile cu valută ale rezidenţilor; aceste reglementari afectează încasarea, deţinerea sau cheltuirea de valută străină sau achiziţionarea, deţinerea sau dispunerea de active şi pasive situate în străinătate şi/sau denominate în valută străina. Controlul schimburilor poate viza, de asemenea, acţiunile nerezidenţilor din ţara-gazdă.

Aplicabilitatea reglementărilor privind controalele valutare este guvernată de tipul de tranzacţie avut în vedere, dar, de regulă, aceste reglementări se referă la:

• importuri, incluzând obţinerea valutei necesare şi a licenţei de import, dacă este cazul;
• exporturi şi dispunerea de veniturile în valută realizate prin acestea;
• investiţiile în străinătate, incluzând investiţiile directe şi de portofoliu;
• împrumuturile din exterior contractate de rezidenţi;
• permisiunea acordată nerezidenţilor de a deschide conturi bancare în ţara-gazdă;
• permisiunea pentru rezidenţi de a deţine conturi în valută străină;
• delimitări privind folosirea unor tehnici de management al valutelor străine;
• transferarea profitului în afara ţării-gazdă în care a fost obţinut.

Pentru analiza bugetului de capital internaţional are o relevanţă cu totul deosebită ultima poziţie dintre cele enumerate mai sus: Transferul profitului.

Profiturile obţinute şi fluxurile de numerar generate prin activitatea investiţională desfăşurată într-o ţară străină nu au nici o valoare pentru corporaţia transnaţională dacă ele nu pot fi repatriate în cele din urmă în ţara de origine a transnaţionalei, pentru a fi distribuite acţionarilor acesteia (adică ai societăţii-mamă).

Multe ţări dezvoltate permit transferul liber şi în orice moment al întregului profit şi repatrierea capitalului investit. În mod normal, atunci când se aplică restricţii valutare, capitalul investit într-o ţară poate fi repatriat, dar transferul profiturilor este strict limitat. în acest context de probleme putem aprecia că, întrucât transnaţionalele au căutat să evite constrângerile legate de transferul profiturilor prin folosirea a diverse tehnici - precum facturarea de redevenţe, încasarea de onorarii pentru servicii de consultanţă şi utilizarea preţurilor de transfer şi a altor tehnici asemănătoare - nu este surprinzător faptul că ţările ce aplică restricţii valutare au răspuns prin elaborarea unor reglementări severe şi prin limitarea repatrierilor, în general. Multe ţări ce aplică restricţii valutare limitează sumele în valută ce pot fi returnate la un anumit procent din totalul capitalului investit şi/sau la o proporţie din profitul reinvestit în ţara-gazdă. Este evident că acest lucru echivalează cu un fel de reinvestire forţată în ţara-gazdă a unei părţi din profit. În mod frecvent, profiturile ce nu pot fi repatriate pentru o anumită perioadă de timp - adică profiturile blocate - trebuie să fie investite în anumite emisiuni de obligaţiuni guvernamentale din ţara-gazdă, urmând ca, la scadenţa obligaţiunilor, profiturile să poată fi transferate în afara ţării-gazdă. Din punctul de vedere al firmei transnaţionale, existenţa unor astfel de reglementări are o importanţă hotărâtoare în procedura de evaluare a proiectelor de investiţii străine directe. Mai mult chiar: deoarece reglementările privind distribuirea şi transferul profiturilor sunt aşa de complexe şi variate, precum şi supuse unor modificări atât de frecvente, corporaţiile transnaţionale şi-au dezvoltat veritabile politici interne de urmărire atentă a reglementărilor locale şi adesea ele negociază acorduri şi înţelegeri specifice cu guvernele ţărilor-gazdă cu privire la transferul profiturilor şi repatrierea capitalului. Totuşi, după cum arată evidenţele, nici acest lucru nu este suficient; astfel de înţelegeri şi acorduri sunt nu rareori fie nerespectate de înseşi autorităţile cu care au fost încheiate, fie de guvernele ce le succed. Şi, deşi în unele ţări se aplică anumite garanţii pentru acordarea de compensaţii către firmele străine investitoare în cazul producerii unor astfel de situaţii, fapt este că, în mod inevitabil, transnaţionala suportă un anumit cost în legătură cu aceste probleme.

Impozitarea corporaţiei transnaţionale

Una dintre componentele esenţiale ale analizei bugetului de capital intern este aplicarea impozitului corporativ pentru calcularea valorii nete a fluxurilor de numerar (incrementale) ale proiectului de investiţii. Desigur, analiza bugetului de capital intern are în mod fundamental în vedere numai impozitarea în ţara de origine a firmei investitoare. 0 componentă asemănătoare se găseşte şi în bugetul de capital internaţional, deosebirea făcând-o complexitatea sporită în cazul proiectelor internaţionale, întrucât ele pot implica fluxuri de impozite atât la nivelul ţarii-gazdă, cât şi la cel al ţării de origine.

Impozitarea la nivel internaţional este, după cum spuneam, deosebit de complexă. Pentru o transnaţională contează valoarea totală a impozitelor plătite (şi nu care guvern le încasează), forma impozitelor încasate etc. Rămâne problema evaluării proiectelor de investiţii străine directe, deoarece, prin manipularea preţurilor de transfer ale intrărilor şi ieşirilor, firmele transnaţionale pot "aranja" ratele profitabilităţii proiectelor pentru a deturna obligaţiile fiscale din ţări cu impozite ridicate la filiale din ţări cu nivel scăzut al impozitelor.

Fluxurile de numerar obţinute dintr-un proiect sunt deci afectate de impozitele plătite guvernelor implicate. Deşi nu se recomandă familiarizarea cu toate detaliile acordurilor internaţionale în domeniul impozitării (pentru că legile, tratatele şi procedurile de aplicare se schimbă de-a lungul timpului), conceptele de bază care stau la baza impozitării şi care afectează proiectele trebuie cunoscute.

O dată ce entitatea este lărgită pentru a include activităţile din alte ţări, apare o problemă de jurisdicţie. In politica internaţională se recunoaşte injusteţea dublei impuneri pentru o aceeaşi entitate. Pentru evitarea dublei impozitări a aceluiaşi venit, majoritatea ţărilor acordă credite fiscale străine (engl. foreign tax credits) pentru taxele plătite în ţările-gazdă. Pentru a concluziona mai bine, să presupunem că ţara X va impozita activitatea firmei F în interiorul graniţelor sale şi va aplica probabil o taxă asupra profiturilor remise în ţara de origine. Aceasta poate permite firmei F să obţină o compensare totală sau parţială pentru impozitele plătite ţării X. Opţiunile cel mai des uzitate sunt următoarele:

1. deducerea impozitelor plătite ţării X din venitul brut impozabil în ţara de origine, sau
2. calcularea impozitelor care ar fi fost datorate în ţara de origine dacă toate veniturile ar fi primite la sediul general şi apoi deducerea impozitelor plătite în ţara X din obligaţia fiscală în ţara de origine.

Multe ţări operează, de asemenea, pe principiul tratatelor fiscale speciale, care corectează sumele ce pot fi plătite sau reţinute în ţările respective. In cele din urmă, legile fiscale sunt influenţate de politici speciale concepute să atingă anumite scopuri. Ţara respectivă ar putea dori să sprijine o anumită evoluţie prin acordarea de facilităţi fiscale majore în domeniul impozitării veniturilor, ca de exemplu rate mai reduse, moratorii sau rabaturi. Pentru a face faţă concurenţei din partea altor ţări, impozitele pot fi amânate sau reduse în ceea ce priveşte societăţile comerciale sau societăţile de finanţare a exporturilor. în egală măsură, pot fi aplicate impozite speciale pentru a obliga firmele să repatrieze câştigurile, în scopul îmbunătăţirii situaţiei balanţei de plăţi a ţării de origine.

Complicaţii suplimentare

Comparativ cu analiza convenţională aplicată pentru firmele investitoare în propriile pieţe naţionale, bugetul de capital în cazul operatorilor transnaţionali prezintă o serie de dificultăţi suplimentare ce decurg din complexitatea sensibil mai ridicată a ceea ce înseamnă investirea în străinătate. Există, în acest fel, un set destul de amplu de complicaţii ce apar în bugetul de capital investiţional, care sunt generate de situaţii în care:

• fluxurile de numerar ale proiectului realizat în străinătate diferă de fluxurile de numerar ce revin societăţii-mamă ca urmare a realizării proiectului;
• parte a contribuţiei societăţii-mamă la proiectul realizat în străinătate este făcută în echipamente;
• cursurile de schimb ale monedelor implicate în tranzacţia investiţională se aşteaptă să nu fie constante de-a lungul duratei de viaţă a proiectului;
• există diferenţe în sistemele de impozitare din ţara receptoare a investiţiei şi din ţara de origine a transnaţionalei;
• sunt implicate plăţi sub formă de redevenţe şi onorarii pentru consultanţă de management în relaţiile dintre societatea-mamă şi proiectul din străinătate;
• transferul integral spre ţara de origine al fluxurilor de numerar generate de proiect este restricţionat prin constrângerile ce se aplică în ţara-gazdă asupra plăţilor ce se efectuează către societatea-mamă.

Pe baza acestor elemente putem localiza câteva zone majore de manifestare a complicaţiilor suplimentare ce apar în analiza bugetului de capital. împărtăşim părerea că fără o prealabilă cunoaştere şi înţelegere a lor nu putem aborda studierea detaliilor şi a elementelor de ordin tehnic caracteristice procesului de luare a deciziilor de alocare a investiţiilor într-o firmă transnaţională.

O primă zonă majoră de complicaţii este formată de diferenţele semnificative ce există de regulă între fluxurile de numerar ale proiectului de investiţii străine directe şi partea din acestea ce poate fi remisă societăţii-mamă. Cauza principală a acestor diferenţe este în general existenţa restricţiilor în ţara-gazdă. într-un anume fel, poate fi de înţeles faptul că echipa managerială a unei filiale străine se concentrează numai asupra fluxurilor generate de proiectele investiţionale realizate local de firma transnaţională. Situaţia este de asemenea natură încât, deseori, managerii ce operează în străinătate ignoră consecinţele unei investiţii asupra restului corporaţiei - şi în mod particular impactul proiectului la nivelul fluxurilor de numerar distribuibile societăţii-mamă. La nivelul proiectului însuşi, fluxurile de numerar incrementale ce interesează sunt cele suplimentare ce rezultă din noile operaţiuni şi activităţi dezvoltate de proiect, după ajustarea lor corespunzătoare la obligaţiile fiscale locale. Din punctul de vedere al societăţii-mamă însă, fluxurile de numerar importante sunt fondurile suplimentare transmisibile departamentului financiar din sediul central, fie acesta situat la Londra, New York, Amsterdam sau oriunde. Corespunzător, din punctul de vedere al trezoreriei centrale (departamentul financiar situat la sediul central), fluxurile de numerar impozitate aferente unei noi investiţii străine directe sunt fluxurile incrementale ce pot fi distribuite sediului central al transnaţionalei, Aceasta înseamnă că plăţile filialei pentru consultanţa de management primită de la sediul central (ceea ce reprezintă costurile nete ale supervizării "de la centru"), redevenţele, dobânzile, remiterile de dividende, rambursările pentru împrumuturile primite de la societatea-mamâ, contribuţiile acesteia din urmă la capitalul social al filialei (proiectului) sunt, toate acestea, fluxuri de numerar cheie în cazul CTN.

După cum ştim, corespunzător teoriei convenţionale privind bugetul de capital intern, valoarea unui proiect este determinată de valoarea actualizată netă a fluxurilor de numerar viitoare disponibile. în general, societatea-mamă a unei transnaţionale dă valoare (consideră ca având valoare) numai acelor fluxuri de numerar ce pot fi repatriate. în mod logic, evaluarea acestor fluxuri se face scăzându-se toate costurile de repatriere, întrucât numai aceste fonduri ce rămân pentru repatriere sunt cele ce pot fi folosite de către cartierul general pentru plata dobânzilor şi a dividendelor în ţara de origine. De aceea, estimarea fluxurilor de numerar ale societăţii-mamă ne obligă să ne concentrăm analiza asupra fluxurilor de numerar (incrementale) transferabile în ţara de origine.

In aceste condiţii, se poate spune că evaluarea proiectelor de investiţii străine directe realizate de firma transnaţională parcurge două stadii-cheie de analiză, care nu apar ca atare în evaluarea financiară a proiectelor interne. Primul stadiu constă în calcularea fluxurilor de numerar ale proiectului din punctul de vedere al filialei din străinătate care îl realizează; această evaluare se face ca şi când filiala ar fi o entitate separată, de-sine-stătătoare. Adică, ca şi când evaluarea ar fi făcută de o entitate rezidentă a ţării-gazdă. In stadiul al doilea al analizei, atenţia se focalizează asupra punctului de vedere al societăţii-mamă. în acest caz, analiza are în vedere estimările privind mărimea şi cronologia (momentele de apariţie) fluxurilor aferente de numerar distribuibile sediului central. Analiza reclamă, de asemenea, dispunerea de informaţii privind impozitele aplicabile (oricum, asupra acestor aspecte vom reveni pe larg atunci când vom discuta despre procesul analizei bugetului de capital într-o corporaţie transnaţională).

A doua zonă majoră de complicaţii ce apar în analiza bugetului de capital internaţional este legată de situaţia în care firma-mamă îşi materializează contribuţia sa la capitalul social sau la capitalul de împrumut al unei filiale proprii din străinătate sub forma echipamentelor sau stocurilor. Este clar, în acest caz, că proiectul trebuie debitat cu aceste inputuri atunci când se calculează câştigurile aduse de exploatarea lui. Dar, întrucât am văzut că ceea ce are cu adevărat importanţă se leagă de fluxurile de numerar ce revin în cele din urmă societăţii-mamă, se pune problema modului în care tratăm acest factor la nivelul acestor fluxuri.

Problema centrală care se pune în acest sens este la ce valoare se înregistrează aceste echipamente în ţara-gazdă.  Determinarea acestei valori este importantă din două considerente:  un considerent este legat de plata diverselor taxe (atât în ţara-gazdă cât şi în ţara de origine) şi al doilea considerent este legat de evaluarea proiectului (estimarea investiţiei iniţiale).

O a treia zonă majoră de complicaţii în analiza bugetului de capital internaţional este reprezentată de cursurile de schimb. Se recomanda ca fluxurile de numerar estimate a fi generate de proiect de-a lungul duratei sale normate de viaţă (după impozitare în ţara-gazdă) să fie exprimate în termeni monetari (adică, în termeni nominali, fără ajustarea la rata anticipată a inflaţiei în ţara-gazdă), iar valoarea actualizată netă a proiectului să fie calculată prin aplicarea unei rate de actualizare nominale relevante pentru ţara-gazdă. Fluxurile de numerar distribuibile societăţii-mamă trebuie să fie estimate prin aplicarea ratei de schimb viitoare prognozată pentru fluxurile de numerar nete provenind din ţara-gazdă, dacă nu există controale valutare, sau pentru fluxurile de numerar nete distribuibile societăţii-mamă, dacă se aplică restricţii valutare sau se aşteaptă ca acestea să fie introduse. Trebuie avute în vedere scăzămintele corespunzătoare pentru impactul impozitării în ţara-gazdă şi în cea de origine, iar valoarea actualizată netă atribuibilă societăţii-mamă ar trebui să fie estimată prin aplicarea unei rate de actualizare ajustate la risc relevantă pentru societatea-mamă, care ar putea să se bazeze pe un cost mediu ponderat al capitalului, acolo unde este folosită metoda VAN, sau pe costul procurării capitalului propriu, acolo unde este folosită metoda valorii actualizate ajustate VAA).

In fine, cea de-a patra şi ultima zonă majoră de complicaţii se referă la impozitare. Apare evident, în acest sens, că fluxurile de numerar ale proiectului trebuie estimate la valoarea după impozitare în ţara-gazdă, în timp ce fluxurile de numerar distribuibile societăţii-mamă trebuie calculate degrevate de impozitul local şi cel din ţara de origine. 

Cash-flows aferente proiectelor de investiţii internaţionale

Analiza deciziilor privind investiţiile de capital implică compararea "intrărilor" cu "ieşirile" de fluxuri de numerar ajustate la risc ce sunt asociate unui proiect de investiţie. Aceasta, pentru a obţine configuraţia sa financiară specifică şi, pe această bază, pentru a compara configuraţia respectivă cu configuraţiile altor propuneri de proiecte - totul, în scopul luării deciziei finale cu privire la proiectele ce se acceptă pentru a fi realizate. Astfel, ca parte esenţială a procesului de analiză a bugetului de capital, procedura de evaluare financiară şi selecţie a proiectelor de investiţii se concentrează asupra fluxurilor de numerar (incrementale) estimate a fi generate de proiect de-a lungul duratei sale (normate) de viaţă.

Fenomenul ce dă particularitate unică analizei bugetului de capital internaţional este diferenţa ce există între configuraţia fluxurilor de numerar aferente proiectului investiţional realizat de corporaţia transnaţională în străinătate şi configuraţia fluxurilor de numerar distribuibile (ce se remit) societăţii-mamă din cadrul transnaţionalei.

Teoria privind analiza bugetului de capital intern prescrie reguli de evaluare şi selecţionare a proiectelor de investiţii ce sunt consistente cu scopul asumat al activităţii de management financiar, şi anume acela de creştere (maximizare) a valorii de piaţă a firmei, toate acestea ca modalitate specifică de creştere (maximizare) în ultimă instanţă a averii acţionarilor firmei. Din perspectiva managementului financiar tradiţional, analiza bugetului de capital apare ca un proces ce se derulează de-a lungul mai multor stadii succesive, începând cu identificarea oportunităţilor investitionale, continuând cu dezvoltarea ideii iniţiale de proiect investiţional, apoi cu selecţionarea proiectelor ce urmează să fie efectiv realizate şi încheind cu monitorizarea şi controlul post-investiţional.

Pe de altă parte, decizia iniţială de a investi în străinătate - adică de a transfera resurse în spaţiul extranaţional - este doar un prim aspect al problemei. Cel de-al doilea aspect este reprezentat de seria de decizii ulterioare, secvenţiale, care determină volumul şi tipul de alocare a resurselor ce se transferă în străinătate. Acest lucru pune în evidenţă o trăsătură particulară esenţială a analizei bugetului de capital în corporaţia transnaţională, şi anume: dimensiunea strategică a deciziei investiţionale (motivaţia şi localizarea investiţiei în străinătate) este strâns împletită cu dimensiunea ei financiară (evaluarea şi selecţia proiectelor investiţionale).

Sub aspectul numărului, analiza bugetului de capital internaţional conservă doar ultimele două dintre cele patru stadii întâlnite în bugetul de capital intern (şi anume, stadiile 3 şi 4, respectiv selecţia proiectelor de investiţii străine directe şi monitorizarea şi controlul post-investiţional). Primele două stadii (respectiv identificarea oportunităţilor investiţionale şi dezvoltarea propunerii iniţiale ca potenţial proiect investiţional) nu mai fac parte din analiza propriu-zisă a bugetului de capital, ele fiind "externalizate" şi încorporate  în analiza strategică globală, ca parte a deciziei investiţionale strategice. Cu alte cuvinte, analiza bugetului de capital în firma transnaţională foloseşte oportunităţi investiţionale gata identificate şi propuneri de proiecte gata dezvoltate prin însăşi analiza strategică globală, care o precede. De aceea, putem spune că, sub aspectul stadiilor de derulare, analiza în cazul bugetului de capital internaţional este mai simplă decât în cazul celui intern.

Sub aspectul conţinutului însă, lucrurile stau exact invers. Nu numai că obiectivele urmărite prin bugetul de capital sunt mai multe şi mai complexe pentru firma transnaţională comparativ cu cea naţională, dar şi corpusul conceptual şi analitic implicat în cazul transnaţionalei este mai amplu, mai sofisticat şi mai dificil de utilizat decât în cazul unei firme naţionale.

Nivelul cel mai vizibil de modificare a diferenţei de conţinut între cele două tipuri de analiza a bugetului de capital îl găsim mai ales în legătură cu determinarea (sau, mai exact spus în contextul acesta, cu structurarea) fluxurilor de numerar relevante ale proiectului de investiţii străine directe, pe de o parte şi cu dezvoltarea informaţiilor necesare estimării acestor fluxuri, pe de alta. De asemenea, diferenţe de conţinut se manifestă şi în ceea ce priveşte metodele analitice de evaluare financiară a proiectelor investiţionale.

În esenţă, analiza bugetului de capital internaţional îşi propune să investigheze modul în care firma transnaţională poate folosi proiectul investiţional pentru a exploata imperfecţiunile identificabile ale mediului economic şi avantajele ce pot fi extrase de aici, precum şi modul în care toate acestea pot contribui la crearea de valoare în firmă şi, în ultimă instanţă, la maximizarea valorii ce se transferă acţionarilor ei. în concordanţă cu postulatul metodologic de bază al oricărei analize a bugetului de capital, realizarea obiectivelor menţionate anterior reclamă o evaluare sistematică a beneficiilor şi costurilor aferente deciziei de a investi în străinătate.

Pe cale de consecinţă, în centrul analizei bugetului de capital internaţional se află - ca şi în cazul proiectelor de investiţii interne - selecţia proiectelor investiţionale, cu cele trei bine cunoscute deja proceduri componente: (a) determinarea şi estimarea fluxurilor de numerar relevante; (b) evaluarea câştigului (valorii) proiectului prin aplicarea metodelor analitice de evaluare financiară şi (c) evaluarea riscului investiţional.

Determinarea şi estimarea fluxurilor de numerar relevante ale unui proiect de investiţii străine directe are ca particularităţi distincte două aspecte:

• în primul rând, dificultatea legată de stabilirea categoriilor de fluxuri de numerar relevante, întrucât tipologia folosită în bugetul de capital intern (investiţia iniţială, fluxurile operaţionale şi fluxurile terminale) nu poate face faţă complexităţii ce decurge din diferenţierea existentă între fluxurile de numerar aferente proiectului şi cele distribuibile societăţii-mamă. Răspunsul propus de teoria normativă acestei provocări îl reprezintă dezvoltarea unui model decizional pentru structurarea tipologică a fluxurilor de numerar relevante;
• în al doilea rând, dezvoltarea - în cadrul sistemului pe care îl reprezintă corporaţia transnaţională - a informaţiilor necesare estimării categoriilor de fluxuri de numerar identificate pe baza modelului decizional la care am făcut referire anterior. Problema este, în această privinţă, aceea de a se maximiza fluxul de informaţii din sursele interne ale transnaţionalei, precum şi de a determina modul în care se pot cel mai bine folosi informaţiile astfel disponibilizate.

Etapele realizării unei investiţii străine

Decizia de investire internaţională se fundamentează şi se realizează în mai multe etape; în fiecare din aceste etape se înfăptuiesc operaţiuni specifice pieţei de capital  şi de credit, precum  şi operaţiunile de pe piaţa valutară internaţională.

Etapele de realizare a unei investiţii străine, se stabilesc in ipoteza existentei unui sistem mondial al investiţiilor străine, din care fac parte:

• tarile receptoare de investiţii; 
• firme străine interesate sa efectueze investiţii străine din tarile generatoare de investiţii; 
• organisme specializate, organizaţiile internaţionale denumite firme de consultanta. 

Sistemul mondial al investiţiilor străine, in condiţiile date, poate stabili principalele activităţi de realizare a unei investiţii străine. Acestea pot fi :

1. promovarea imaginii tarilor gazda receptoare de investiţii; 
2. promovarea imaginii investitorilor străini si climatului de afaceri care il înconjoară; 
3. încheierea unor acorduri prin care sa se stipuleze respectarea unor clauze de raportare a stării economico-financiare a firmelor generatoare si receptoare de investiţii străine;
4. stabilirea echipelor de negociatori in vederea încheierii unor convenţii, contacte de cooperare internaţionala; 
5. întocmirea unor studii de oportunitate si impact de specialişti diferiţi, de a realiza unele investiţii străine in tarile gazda si invers, prin efectuarea de analize a performantelor economice, sociale, financiare din punct de vedere al investitorului si receptorului; 
6. negocierea discrepantelor dintre divergentele exprimate din punctele de vedere ale investitorilor si tara gazda; 
7. efectuarea unor studii de prefezabilitate, de fezabilitate, proiecte tehnico-economice, obţinerea unor autorizaţii de construcţii acolo unde este cazul (in domeniile construcţiilor, instalaţiilor etc); 
8. semnarea contractului; 
9. investiţia propriu-zisa.

Aceste activităţi, care se realizează succesiv, se încadrează in citeva etape a procesului de realizarea a procesului investiţional:

Etapa pregătitoare

Furnizorul de fonduri financiare, direct sau prin intermediarul repartiţiei financiare internaţionale, este preocupat de cunoaşterea beneficiarului investiţiei şi a ţării acestuia. Sunt luate în calcul aspectele de natură economică, financiară, fiscală, monetară, socială, politică, militară etc. Etapa pregătitoare se încheie, în cazul în care investitorul străin devine interesat, cu un Acord internaţional de investiţii. În acest acord sunt stipulate drepturile şi obligaţiile părţilor, clauzele de apărare a investiţiei contra riscurilor economice, politice, militare etc.

După obţinerea acordului de realizare a investiţiei, investitorul străin (singur sau în colaborare cu parteneri autohtoni) trece la  proiectarea obiectivului  din punct de vedere tehnic, economic şi financiar.

Proiectarea are la bază Studiul de fezabilitate, document tehnico-economic solicitat pentru orice investiţie importantă. Prin intermediul acestui studiu, investitorul îşi conturează efortul financiar, dar şi avantajele economice şi financiare ale viitoarei investiţii. Întocmirea corectă a studiilor de fezabilitate, în conformitate cu exigenţele pieţei din ţările dezvoltate şi recomandările instituţiilor financiare şi bancare internaţionale, reprezintă o condiţie obligatorie pentru acceptarea investiţiei de ţara beneficiară sau de partenerii care furnizează fondurile financiare.

Etapa adoptării deciziei de investiţie

În această etapă au loc principalele operaţiuni de proiectare şi evaluare a obiectivului conturat în studiul de fezabilitate. Soluţiile tehnice, tehnologice şi economice sunt definitivate şi se transformă, cu ajutorul unui etalon internaţional, în preţul investiţiei.

Apoi, folosind sursele şi modalităţile de atragere de fonduri financiare, “se montează fondul” necesar finanţării. Prin mişcarea internaţională a semnelor băneşti care vehiculează valoarea repartizată financiar are loc cumpărarea de materiale, utilaje, forţă de muncă, informaţii şi înglobarea lor în obiectivul investiţiei.

Operaţiunile respective se vor reflecta în balanţele de plăţi ale ţării finanţatoare şi ţării beneficiare, în activitatea băncilor, instituţiilor de asigurare, în bugetele activităţii de încasări şi plăţi în valută ale firmelor care furnizează mărfuri  şi servicii pentru obiectivul ce se construieşte. Operaţiunile  şi mecanismele de lucru de pe pieţele monetară, financiară şi de credit ale sistemului financiar şi monetar internaţional vor fi utilizate din plin.

Etapa de exploatare a investiţiei internaţionale

Funcţionarea obiectivului construit solicită, de asemenea, pieţele sistemului financiar  şi monetar internaţional. Sunt prezente noi mobilizări de fonduri (în special de pe piaţa creditului), au loc operaţiuni de decontare internaţională, plăţi în valută  şi în moneda locală pentru plata salariilor, cumpărarea de materii prime, energie, plata impozitelor etc.

Rezultatele economice, costurile şi profitul sunt evaluate cu ajutorul unui etalon cu recunoaştere internaţională; cu ajutorul unei monede convertibile se va ţine şi evidenţa contabilă.

Serviciile băncilor comerciale sunt utilizate pentru păstrarea disponibilităţilor în valută şi în moneda locală şi pentru realizarea plăţilor şi transferurilor internaţionale.

Tot în această etapă are loc determinarea dividendelor ce se cuvin participanţilor la constituirea capitalului social, precum  şi transferul acestor dividende spre acţionarii străini şi locali.

Etapa de lichidare a investiţiei internaţionale

În situaţii deosebite sau la dorinţa investitorului străin poate avea loc transferul de proprietate spre partenerii locali sau spre statul din ţara beneficiară a investiţiei. Legislaţia naţională şi clauzele internaţionale prevăd asemenea situaţii şi le stabilesc în mod expres.

Pentru cazurile de naţionalizare, expropriere sau rechiziţionare se respectă procedurile legale şi se acordă despăgubirile corespunzătoare valorii investiţiei, despăgubire care trebuie să fie "promptă, adecvată şi efectivă." Despăgubirea sau sumele obţinute din vânzarea acţiunilor, părţilor sociale obligaţiunilor  şi a altor efecte de comerţ se vor transfera în străinătate, în valuta convenită.

Operaţiunile legate de lichidarea proprietăţii străine determină solicitarea instrumentelor  şi activităţilor de pe pieţele sistemului financiar şi monetar internaţional pentru evaluare transfer internaţional, stingerea litigiilor etc. 

Resurse investiţionale de la instituţii financiare internaţionale

Contractarea creditelor externe care îmbracă mai multe forme, respectiv creditul cu garanţia statului (asumarea integrală a riscului de către stat), creditul bancar (asumarea integrala a riscului de către bancă) şi creditul acordat de instituţiile specifice internaţionale.

În prezent funcţionează numeroase organizaţii financiare specializate în finanţarea şi creditarea investiţiilor internaţionale, dintre care menţionăm:

1. Grupul Băncii Mondiale;  
2. Fondul Monetar Internaţional (FMI);
3. Organisme regionale de finanţare a dezvoltarii. 
4. Instituţii financiare specializate ale ONU.

Grupul Băncii Mondiale, cuprinde:

• Banca Internaţională pentru Reconstrucţie şi Dezvoltare;
• Asociaţia Internaţională pentru Dezvoltare;  
• Societatea Financiară Internaţională. 

Banca Internaţională pentru Reconstrucţie şi Dezvoltare (BIRD)

BIRD a fost înfiinţată în 1944, dar începe efectiv să funcţioneze la 25.VI.1945, având ca obiectiv crearea mecanismelor monetare  şi financiare necesare unei mai bune cooperări economice între state. BIRD face parte din sistemul ONU având rolul de afinanţa dezvoltarea  ţărilor membre. Banca a fost concepută ca un organism de tip nou, pentru finanţarea investiţiilor din  ţările membre, prin acordarea sau garantarea de împrumuturi. De regulă, BIRD acordă credite pe termen lung, de 15-25 ani, pentru realizarea de proiecte bine definite, dintr-o ţară membră care prezintă garanţii din punct de vedere tehnic  şi economic. Împrumuturile BIRD acoperă cheltuielile valutare pentru realizarea proiectului. Iniţial, împrumuturile BIRD erau orientate spre realizarea infrastructurii şi spre serviciile publice, iar ulterior, s-au extins spre agricultură, industrie, educaţie, urbanism, turism.

Un stat poate dobândi calitatea de membru al băncii atunci când acceptă regulile de conduită în materie de finanţe, respectiv să adere, mai întâi la FMI. Subscrierea unei contribuţii la fondul statutar constituie o altă condiţie necesară pentru ca o ţară să adere la BIRD.

Principalii acţionari ai Băncii Mondiale sunt: SUA, care deţine 16 % din totalul voturilor; Japonia, cu 9,4 %, Germania 7,2%, Anglia 6,9, Franţa 4,7%, Canada 2,78%  şi Italia  2,55%. Aceste  şapte  ţări contribuie împreună la fondurile băncii cu peste 50%, păstrând controlul.

Principiile funcţionării BIRD sunt următoarele:

• BIRD trebuie să fie atât o instituţie financiară internaţională, cât şi o instituţie de dezvoltare internaţională; 
• Necesitatea realizării unei cooperări strânse cu ţările împrumutate;
• BIRD acordă împrumuturile solicitate de guvernele  ţărilor membre, de un organism politic sau societate publică sau privată, dacă este garantat de stat; 
• Banca nu acordă împrumuturi pentru obiective militare sau politice  şi nici în scopuri de a facilita exportul unei ţări; 
• Banca efectuează operaţiuni de împrumut în condiţii de eficienţă  şi solvabilitate financiară; 
• Banca foloseşte drept criteriu de referinţă al nivelului dezvoltării după care admite împrumutul indicatorul PNB / locuitor. 

Fondurile pe care BIRD este în măsură să le utilizeze în scopul acordării de credite provin din trei surse: capitalul social subscris; capitalurile mobilizate prin emisiuni de obligaţiuni; beneficiul obţinut din operaţiunile efectuate.

Operaţiunile de acordare a împrumuturilor de către BIRD sunt subordonate unor condiţii: solicitantul să fie o ţară în curs de dezvoltare; orientarea investiţiilor spre domenii prioritare a  ţării solicitante; împrumutul trebuie să fie  garantat  de guvernul  ţării care-l solicită; creditele se acordă numai pentru plata unor utilaje şi furnituri provenite din ţările membre BIRD şi Elveţia; creditarea se face pe baza acordului de împrumut şi acordului de garanţii încheiate între bancă şi instituţiile împuternicite din acea ţară.

Întrucât BIRD îşi procură fondurile în cea mai mare parte de pe pieţele financiare internaţionale, unde îşi plasează obligaţiunile,  dobânda practicată pe aceste pieţe este principalul element care determină rata dobânzii pe care banca o pretinde împrumuturilor acordate. BIRD finanţează proiecte specifice de reconstrucţie şi dezvoltare bine precizate, eficiente şi prioritare, care să se încadreze în politica de dezvoltare a statului beneficiar.

Asociaţia Internaţională pentru Dezvoltare (IDA) 

Înfiinţată în 1960, IDA este o instituţie abilitată să ajute financiar  ţările foarte sărace, capabile să realizeze proiecte productive. IDA acordă credite pe termen lung în condiţii foarte favorabile. Resursele asociaţiei nu provin din emisiuni de obligaţiuni, ci sunt alimentate de statele membre dezvoltate, care au vărsat contribuţia iniţială  şi reconstituie periodic resursele când acestea se epuizează. Aceste resurse se mai formează  şi din rambursarea creditelor acordate anterior de IDA. Pot beneficia de credite de la IDA  ţările cu PNB/locuitor până la 580 USD, dar efectiv s-au acordat credite în proporţie de 90 % ţărilor cu nivelul acestui indicator sub 400 USD. IDA acordă credite, la început, pe o durată de 50 de ani. Din 1987 s-a hotărât reducerea termenului la 40 de ani pentru  ţările mai puţin dezvoltate şi 35 de ani pentru celelalte  ţări. Perioada de graţie a fost de 10 ani. Creditele IDA sunt acordate în condiţii de favoare, nu sunt purtătoare de dobânzi, ci doar de un comision de serviciu de 0,75% şi unul de angajare de 0,50%.

Societatea Financiară Internaţională (SFI)

Potrivit statutului, Banca Mondială nu-şi poate angaja fondurile în operaţiuni cu întreprinderile din sectorul privat al economiei statelor membre. Nevoia ca şi acest sector să fie sprijinit financiar a dus la înfiinţarea, în 1956, a unei filiale a Băncii Mondiale denumită SFI. Scopul SFI este încurajarea dezvoltării sectorului privat cu caracter productiv, completând astfel operaţiunile BIRD.

SFI completează două lacune ale Băncii Mondiale: rezolvă problema investiţiilor fără garanţia guvernului; furnizează capital sub formă de participaţii  şi împrumuturi pe termen lung.

Adeziunea la BIRD este o condiţie pentru a fi membru a SFI.

SFI sprijină investiţiile sub trei forme: investiţii directe; obţinerea de capitaluri suplimentare străine sau naţionale; furnizarea de asistenţă tehnică.
Împrumuturile SFI sunt pe termen lung, iar dobânzile sunt stabilite după baremurile comerciale existente. Aceste împrumuturi pot fi cheltuite în  ţările membre sau în Elveţia, pentru cumpărări de echipamente, acoperirea operaţiilor de schimb, cheltuieli locale.

Fondul Monetar Internaţional (FMI) 

Este cel mai important organism internaţional de cooperare în domeniul financiar-valutar. FMI acordă împrumuturi  ţărilor membre pentru echilibrarea balanţei de plăţi externe, sub forma finanţării compensatorii, a cumpărării de DST  şi a acordării de împrumuturi din fondul financiar creat în urma vânzărilor periodice de aur, de credite ţărilor cu un PNB / loc scăzut.

Organisme regionale de finanţare a dezvoltării

În prezent funcţionează şi o serie de bănci de dezvoltare regională, dintre care cele mai importante sunt: Banca Europeană de Investiţii (BEI); Banca Europeană pentru Reconstrucţie şi Dezvoltare (BERD); Banca Interamericană de Dezvoltare; Banca Africană de Dezvoltare; Banca Asiatică de Dezvoltare.

Banca Europeană de Investiţii (BEI) 

A fost înfiinţată prin Tratatul cu privire la Comunitatea Economică Europeană din 1957 şi are sediul la Luxemburg. Scopul băncii este de a contribui la dezvoltarea echilibrată şi fără obstacole a UE. BEI acordă împrumuturi statelor membre sau întreprinderilor private sau publice, pentru realizarea de proiecte de investiţii pe teritoriile europene ale acestor state. Banca poate acorda, în anumite condiţii, împrumuturi pentru realizarea unor proiecte de investiţii în afara teritoriilor europene ale statelor membre.

În efectuarea operaţiunilor de acordare de împrumuturi banca  ţine seama de următoarele principii:

• fondurile sale să fie utilizate în modul cel mai raţional posibil, în interesul comunităţii; 
• nici banca, nici statele membre nu trebuie să pretindă ca sumele împrumutate să fie cheltuite într-un anumit stat membru; 
• banca poate condiţiona acordarea de împrumuturi de organizarea de licitaţii internaţionale; 
• banca nu finanţează nici un proiect la care se opune statul membru pe teritoriul căruia ar urma să se realizeze; 
• banca poate ceda creanţele sale pe piaţa capitalurilor. 

Resursele financiare ale băncii provin din contractarea de împrumuturi pe pieţele internaţionale de capitaluri.

Banca Europeană pentru Reconstrucţie şi Dezvoltare (BERD) 

La 20 mai 1990 se hotărăşte la Paris înfiinţarea BERD, care începe să funcţioneze în 1991. BERD a fost înfiinţată cu scopul de a contribui la progresul  şi reconstrucţia economică a  ţărilor din Europa Centrală  şi de Est, angajate în tranziţia la economia de piaţă. Banca sprijină membrii beneficiari să înfăptuiască reforme economice structurale şi sectoriale. În acest scop, banca urmăreşte aspectele:

• să promoveze, prin intermediul investitorilor privaţi  şi a altor investitori, stabilirea, ameliorarea şi dezvoltarea activităţii sectorului productiv; 
• să mobilizeze capitaluri autohtone şi străine; 
• să favorizeze investiţiile productive în infrastructură, în sectorul serviciilor şi cel financiar; 
• să acorde asistenţă tehnică la elaborarea, finanţarea şi executarea proiectelor; 
• să stimuleze şi să încurajeze dezvoltarea pieţelor de capital;
• să sprijine proiectele fiabile şi viabile sub aspect economic, care prezintă interes pentru ţările membre. 

În îndeplinirea acestor funcţii BERD cooperează strâns cu ţările membre: ţările Uniunii Europene, celelalte  ţări ale Europei occidentale,  ţările est-europene,  ţări din afara Europei, cum ar fi: SUA, Japonia, Canada, Australia.

Resursele ordinare de capital ale băncii includ: capitalul social subscris, contractarea de împrumuturi, sumele provenite din rambursări de împrumuturi.

La baza operaţiilor BERD stau principiile:

• gestiune bancară sănătoasă; 
• banca nu finanţează nici o întreprindere situată pe teritoriul unei  ţări membre, dacă aceasta se opune; 
• banca nu permite ca o parte disproporţional de mare din resursele sale să fie utilizată în folosul uneia dintre ţările membre; 
• la utilizarea unui împrumut, banca nu impune nici o restricţie cu privire la achiziţionarea de bunuri şi servicii din orice ţară. 

BERD funcţionează atât ca bancă de dezvoltare, cât  şi ca bancă de piaţă propriu-zisă. Funcţia băncii este de sprijin financiar cu două mari genuri de activităţi:

• conlucrează cu autorităţile publice pentru a le ajuta să găsească sursele de finanţare în vederea modernizării structurilor de stat. Aproape 40 % din resursele băncii sunt utilizate pentru aceasta; 
• sprijinul acordat unităţilor în eforturile lor de investiţii şi dezvoltare, activitate ce beneficiază de 60% din resursele de finanţare ale băncii. 

Pentru ca o  ţară să poată beneficia de sprijin din partea BERD trebuie să prezinte proiecte acceptabile din punct de vedere al fezabilităţii. De asemenea, trebuie să existe garanţii solide şi un program de finanţare potrivit normelor occidentale.

Instituţii financiare specializate ale ONU

Sub egida ONU s-au creat o serie de organisme specializate în promovarea şi accelerarea dezvoltării economice  şi industrializării  ţărilor în curs de dezvoltare. Dintre acestea menţionăm:

ONU pentru Dezvoltare Industrială (ONUDI) 

O mare parte din activitatea acestei organizaţii constă din acordarea de ajutoare directe ţărilor în curs de dezvoltare pentru încurajarea investiţiilor interne şi externe.

Programul Naţiunilor Unite pentru Dezvoltare (PNUD) 

Participă la promovarea investiţiilor în  ţările în curs de dezvoltare, printr-un fond format din contribuţii voluntare de până la 1% din PNB din partea  ţărilor puternic dezvoltate. Din această cotă 0,7% se acordă sub formă de împrumuturi şi donaţii pe termen lung şi 0,3% sub formă de investiţii în sectorul particular. O mare parte din fondurile PNUD este destinată finanţării documentaţiei tehnico-economice pentru investiţii de mari proporţii.

Fondul Internaţional de Dezvoltare Agricolă (FIDA) 

Este o agenţie specializată a ONU cu personalitate juridică internaţională, înfiinţată la Roma în 1974. Obiectivul său este mobilizarea  şi folosirea în condiţii favorabile a resurselor financiare suplimentare necesare dezvoltării agricole a  ţărilor în curs de dezvoltare. Dintre sursele fondului se acordă  ţărilor în curs de dezvoltare o cotă de 12% sub formă de ajutoare, iar diferenţa se acordă aceloraşi  ţări sub formă de donaţii, împrumuturi, burse, sprijin cu cadre specializate. 

Surse externe de finanţare a investiţiilor internaţionale

Apelarea la sursele externe pentru investiţii, reprezintă alegerea următoarelor resurse:

• contribuţia partenerului din ţara–gazdă. Ţara beneficiară a investiţiei, prin agenţii economici rezidenţi, poate participa la realizarea obiectivului finanţat în context internaţional într-o proporţie stabilită prin negociere şi în conformitate cu legislaţia din ţara respectivă (atunci avem o societate mixtă) sau nu participă, firma rezultată fiind în totalitate în proprietatea investitorului străin,
• împrumuturi bancare de la instituţiile financiare locale, din ţara de origine, precum şi din o a treia ţară,
• împrumuturi obligatare (emiterea de obligaţiuni),
• majorări ale capitalului social (emisiuni de acţiuni),
• emiterea de valori mobiliare noi,
• atragerea finanţării de la terţi.

Imprumuturile bancare pofi sub forma de:

• Credite securitizate (garantate): capitalul este atras de la o institutie financiara, la o dobanda fixa si pe o perioada pre-determinata. Platile periodice reprezinta rata + dobanda. Imprumutul este securitizat/garantat (ipoteca, cedare, desemnare).
• Creditele nesecuritizate: rare, se acorda in special companiilor cu reputatie, de top
• Hartii comerciale: sunt promisiuni (note promisorii) nesecuritizate, negotiabile, ce se vand in pietele monetare. In majoritatea tarilor, numai companiile mari (si guvernele) se pot capitaliza prin aceste instrumente.

O altă formă de împrumut, utilizata cu aceeaşi destinaţie, o constituie realizarea unei „emisiuni de obligaţiuni”. Obligaţiunile sunt titluri de credit reprezentând creanţe ale deţinătorului asupra emitentului pentru împrumutul acordat (prin achiziţionareaobligaţiunilor). Ele dau dreptul deţinătorului la încasarea periodică a unei dobânzi şi sunt răscumpărate la scadenţă de emitent, investitorul recuperându-şi  astfel capitalul investit.

Obligaţiunile reprezintă împrumuturi pe termen lung cu dobândă fixă cu date de plata specificate şi o scadenta statuată. Obligaţiunile sunt emise de guvern, municipii, firme. „ Rata dobânzii la obligaţiuni reprezintă riscul de neplata al datoriei”. În general, o societate de valori mobiliare sau un sindicat de astfel de societăţi acţionează ca un intermediar ce procura fondurile necesare unei societăţi comerciale, creând pentru ea şi cumpărând de la ea (plasament garantat) o noua emisiune de obligaţiuni pe care o va vinde apoi investitorilor instituţionali sau particulari.

Societatea comerciala emitenta de obligaţiuni va plati mai ieftin împrumutul astfel obţinut faţa de fondurile obţinute printr-o emisiune de acţiuni, deoarece cheltuielile cu dobânzile la obligaţiuni se scad din profitul brut, pe când dividendele se deduc din profitul net.

Emisiunea de noi acţiuni la care se subscriu, atât vechii acţionari, cât şi alţii noi, este o soluţie des practicată. Emisiunea de acţiuni noi influenţează valoarea capitalului acţionar, beneficiului per acţiune, dar şi diminuează puterea exercitată de acţionari (în condiţiile în care vechii acţionari nu pot cumpara noi acţiuni). În schimbul disponibilităţilor  băneşti, acţionarii  primesc  acţiuni care le conferă  dreptul de dividend, dreptul de vot, dreptul  de coproprietari.  Cumpărarea  de  acţiuni  reprezintă  o  investire  pentru  acţionari,  ei  aşteptând  o rentabilitate viitoare sub forma dividendelor sau o sporire a capitalului ca urmare a creşterii cursului acţiunilor pe piaţă.

Majorările de capital prin aporturi noi în numerar pot fi realizate fie prin majorarea valorii nominale a acţiunilor vechi, fie emisiunea de noi acţiuni la valoarea nominală a vechilor acţiuni, sau la o valoare majorată în funcţie de valoarea bursieră a vechilor acţiuni (cel mai frecvent).

O corporaţie care doreşte sa-si majoreze capitalul social printr-o ofertă publica de acţiuni are obligaţia de a se informa căt mai complet asupra emitentului, conducerii, valorilor mobiliare (acţiuni) oferite şi asupra condiţiilor de oferta. Această informare se face, iniţial, la momentul ofertei publice după care continua periodic.

Fondurile obţinute prin emisiunea de valori mobiliare sunt, în multe cazuri mai puţin costisitoare pentru societate. Dacă pentru un credit bancar societatea va trebui obligatoriu să plătească dobânda care în cele mai multe cazuri este variabilă, acţiunile sunt remunerate numai în funcţie de rezultatele societăţii.

Creşterea solicitării de fonduri în monede convertibile a determinat apariţia unei pieţe în context internaţional, piaţa euroemisiunii, care va prelua plasamentul de titluri făcut până atunci pe pieţele de capital naţionale. Emitenţii de titluri (firme, guverne, instituţii bancare, instituţii financiare naţionale şi internaţionale) îşi motivează plasamentul pe piaţa de capital din altă tară sau în context internaţional prin lipsa de fonduri pe propria piaţă şi/sau prin necesitatea de a-şi forma o parte din capitalul de lucru în moneda convertibilă.

În scopul realizării unui astfel de plasament, emitentul va avea la dispoziţie piaţa de capital din altă tară (de regula o ţară care dispune de monedă convertibilă şi nu pune restricţii la ieşirea de capitaluri pe piaţa externă) sau o piaţă formată în context internaţional, piaţa euroemisiunii.

Fondurile mobilizate prin plasarea de titluri pe termen lung (folosind ca titlu obligaţiile) sau pe termen nelimitat (acţiunile) sunt folosite pentru completarea capitalului permanent al firmei (capital social + fonduri proprii + împrumuturi pe termen lung).

Pe piaţa internaţională de capital sunt puse în vânzare spre cumpărare titluri de natura acţiunilor şi obligaţiunilor, care se vând şi se cumpără ca atare sau prin intermediul unor contracte viitoare  şi contracte tip opţiune. Piaţa de capital cunoaşte şi alte forme de operaţiuni, inclusiv contracte pe indici bursieri, ca o combinaţie de contracte viitoare şi de opţiuni.

Acţiunile vândute în context internaţional sunt, ca  şi pe piaţa internă, comune (dau drept de vot  şi la dividende)  şi preferenţiale (dau drept la dividend, dar nu la vot).

Obligaţiunile utilizate pe piaţă sunt: obligaţiuni cu dobânda fixă (cea. 50-60%), obligaţiuni cu warrant detaşabil  şi negociabil (20-25%), obligaţiuni cu dobândă variabilă (cea. 5-7%), obligaţiuni convertibile în acţiuni (4-5%).

Principalii emitenţi de titluri negociate pe piaţa internaţională provin din ţările dezvoltate cuprinse în O.C.D.E. (75-80%), instituţii financiare internaţionale (10-12%). În cazul solicitanţilor de titluri, ei provin, de asemenea, din ţările dezvoltate (85-90%), din ţările producătoare şi exportatoare de petrol (4-5%), organisme internaţionale (3-4%).

Pe piaţa euroemisiunii sunt puse în vânzare, cu prioritate, obligaţiuni. Peste 50% din aceste titluri sunt emise de guverne, instituţii publice, organisme internaţionale. În jur de 90-95% din emitenţi provin din tarile dezvoltate, iar instituţiile internaţionale au o pondere de circa 5%.

Euroobligaţiunile – reprezintă obligaţiuni denominate într-o eurovalută. Eurovalutele sunt valutele depozitate într-o altă ţară decât ţara lor de origine. Fondurile astfel constituite sunt utilizate şi pentru lansarea de împrumuturi pe baza de obligaţiuni, denumite euroobligaţiuni.

De exemplu, un împrumut al unei firme din Franţa, mobilizat prin obligaţiuni lansate pe piaţă financiara din Elveţia este un împrumut pe baza de euroobligaţiuni.

La nivelul pieţei financiare internaţionale s-a structurat un segment de piaţă cel al euroobligaţiunilor iar fondurile procurate prin emisiunile de euroobligaţiuni reprezintă pentru  ţările cu o economie în plin proces de dezvoltare, o modalitate de asigurare a finanţării, adesea guvernele apelând la astfel de forme de împrumut.

Finantarea terţă se constituie din capitalul atras de la o sursa alta decat proprie sau institutie financiara, la un cost, atunci cand “industria” nu doreste sa-si asume “povara” atragerii de capital si riscurile asociate. Aici se include următoarele modalităţi de finanţare:

• Leasing: Modalitate de a obtine dreptul de folosire a activelor pe temen scurt (operational) sau lung (financiar) - simplificare. Este considerata finantare “in afara balantei”; se pot atrage credite.
•  Venture Capital: investitie pe termen lung orientata spre tehnologiile de varf/inovatoare si risc, in care investitorul detine un % din companie (avantaje pentru management).
• Granturi/Subsidii guvernamentale considerate ca sursa indirecta de finantare

Sursele interne (resurse proprii) de finanţare a Investitiilor Internationale

Realizarea obiectivelor de investiţii în străinătate pune probleme financiare deosebit de complexe. În primul rând, este necesar să se stabilească structura aportului investitorului străin. Acesta se poate constitui din:

• capital în valută liber convertibilă,
• maşini, utilaje, mijloace de transport, subansambluri, piese de schimb şi alte bunuri servicii, 
• drepturi de proprietate industrială şi intelectuală: brevete, licenţe, know-how, mărci de fabrică şi de comerţ, dreptul de autor, traducător, editor, cunoştinţe şi metode de organizare şi con-ducere;
• venituri şi profituri din activităţi realizate în ţara în care se investeşte, precum  şi bunuri şi valori dobândite în condiţiile legii, după plata impozitelor şi taxelor prevăzute de lege.

Din structura aportului investitorului străin, doar ultima componentă precizează şi sursa de finanţare; în cazul celorlalte componente se impune precizarea surselor din care partenerul străin îşi poate procura valuta şi bunurile pe care urmează a le îngloba în capitalul social al obiectivului construit.

În practica internaţională, sursele de finanţare a investiţiilor făcute în străinătate sunt reprezentate de:

• fonduri individuale;
• rezultatele financiare ale firmei investitoare; 
• resursele pieţei de capital mobilizabile prin plasamentul de acţiuni şi obligaţiuni; 
• fonduri guvernamentale;
• resursele unor bănci care pot acorda credite pe termen.

Pentru investitor, alegerea sursei reprezintă o opţiune complexă, fundamentată, în principal, pe costul acesteia (dobânzi, comisioane, dividende) şi pe condiţiile de acces, de utilizare şi de rambursare. El va trebui să cerceteze piaţa financiară - piaţa de capital şi piaţa creditului - pentru a obţine fondul financiar necesar la un cost cât mai redus. În acest scop va determina un cost mediu al capitalului format şi un cost marginal pentru eventualele creşteri de capital.

Astfel, resursele financiare de care investitorul străin are nevoie, se referă la:

1. resursele proprii, provenite din interiorul companiei, precum şi din repartizarea profitului. În acest caz, investitorul străin va trebui să ţină cont de dorinţa acţionarilor de la propria întreprindere şi să valorifice sumele respective la un dividend acceptabil (acest dividend va da costul fondurilor procurate din resurse proprii). Mobilizarea acestor resurse se face prin virarea internaţională a sumelor în monedă convertibilă, forma bunurilor şi serviciilor ce intră în structura admisă a aportului în natură al investitorului străin;

2. resurse atrase sau împrumutate (din exterior), care se pot obţine din urmatoarele surse:

• piaţa de capital prin plasarea de noi acţiuni sau de obligaţiuni. Costul acestor fonduri depinde de dividendul promis noilor acţionari sau de dobânda plătibilă la împrumutul obligatar contractat prin plasamentul de obligaţiuni. Mobilizarea de fonduri de pe piaţa de capital se face prin emisiunea şi plasamentul de titluri (acţiuni, obligaţiuni) pe piaţa proprie a investitorului sau pe o piaţă terţă, inclusiv pe piaţa euroemisiunii; şi
• piaţa creditului pentru procurarea de credite bancare pe termen scurt, mediu şi lung. În acest caz se suportă drept cost dobânda, comisioanele şi condiţiile de acces, utilizare şi rambursare. Apelarea la creditul bancar are loc pe baza unor cereri şi contracte de creditare, în condiţiile în care solicitantul îndeplineşte toate condiţiile impuse de bancă. În perioada de funcţionare, firmele înfiinţate cu aportul capitalului străin pot contracta credite în valută şi în moneda ţării beneficiare a investiţiei de la băncile locale şi din străinătate. Acestor firme li se deschid conturi la băncile locale şi din afara ţării respective, în conformitate cu legislaţia bancară. Asupra disponibilităţilor din conturi, societăţile comerciale cu participare de capital străin au drept de dispoziţie.

Sursele interne a fondurilor de finanţare sunt acele care sunt generate în reţeaua “compania mama - filialele sale” şi care includ:

• contribuţii de la compania –mamă (capital social),
• împrumuturi şi garanţii de la compania –mamă,
• reinvestirea profiturilor nereparizate,
• împrumuturi de la filialele-surori.

Motivaţii şi strategii în Investitii Straine de Portofoliu

Factorii determinanti in decizia de investire sunt de 2 tipuri:

1. de natura economica (cuantificabili)
2. de alta natura, care nu au o masura intrinseca.

Avand in vedere factorul subiectiv, in analiza factorilor de tipul al 2 lea din perspectiva atractivitatii pentru investitiile intl. este foarte importanta perceptia lor pe plan intl.  Potrivit unui studiu al FMI factorii controlati de guvern sunt intre cei mai importanti in decizia de investire mai ales in tarile in tranzitie. Acesti factori pot fi: de natura generala, care afecteaza atat ISD cat si IP, printre care se numara indicatorii macroeconomici, procesele de liberalizare si privatizare, calitatea infrastructurii institutionale, calitatea cadrului legal.

In cadrul ISD sunt importante si aspectele de competitivitate, liberalizare comerciala, restrictii (eventuale) in calea investitiilor, metodele de privatizare.

In privinta IP factorii subiectivi (necuantificabili) care influenteaza decizia de a investi pe plan intl. sunt reprezentati si de dezv. pietelor de valori mobiliare, restrictiile in calea IP, riscul incapacitatii de plata, ratele dobanzilor bonificate la titlurile de stat.

Motivatiile principale ale investitorilor de portofoliu constau in cautarea castigului si reducerea riscului prin diversificarea internationala. Investitorul asteapta sa partajeze profiturile realizate de compania emitenta a activelor financiare prin primirea de dividende sau de castig de capital. In acelasi timp, insa, investitorul partajeaza si riscul, in cazul pierderilor la nivelul emitentului, acesta inregistrand si el pierderi.

Pietele financiare internationale ofera in prezent o gama larga de instrumente financiare, fiecare generand un castig potential in conditiile asumarii unui anume risc. Aceasta determina investitorii sa aleaga titluri care ofera un castig potential mai mare si mai riscant sau titluri care ofera un castig mai mic, dar mai sigur. In aceste conditii decizia de plasament este influentata de perceptia investitorilor privind riscurile implicate si modul in care acestia inteleg sa si le asume. Selectia portofoliului este o operatiune complexa si presupune trei decizii pe care un investitor le are in vedere:

1. Decizia de alocare a capitalului care presupune stabilirea unei ponderi din capital care sa fie plasata in instrumente fara risc sau cu risc moderat si a celei care urmeaza sa fie plasata in instrumente cu grad ridicat de risc.
2. Decizia  de alegere a tipurilor de instrumente care sa intre in componenta portofoliului. Aceasta presupune selectarea tipurilor de instrumente: cu venit fix (obligatiunile de stat; corporative; municipale); cu venit variabil (actiunile sau instrumente derivate);
3. Decizia de selectare a titlurilor care presupune alegerea unor titluri din piata din categoria de instrumente selelectate initial. Rentabilitatea instrumentelor financiare reprezinta un element important in aceasta ultima selectie.

In functie de venitul pe care il genereaza instrumentele pot fi: instrumente de imprumut sau venit fix (au de regula un venit fix garantat exprimat sub forma dobanzii sau a cuponului) in timp ce instrumentele de tipul actiunilor au un venit variabil negarantat (dividendele). Rentabilitatea unui titlu se calculeaza prin includerea atat a venitului fix sau variabil oferit de acesta, cat si diferenta de pret la care a fost cumparat initial si vandut ulterior (titlul).

Metodele de analiza care stau la baza selectiei portofoliului difera oarecum punand accentul fie pe rezultatele financiare (analiza fundamentala), fie pe trendul evolutiei preturilor din piata (analiza tehnica).

Avand in vedere gradul de incertitudine asociat evolutiei pretului activelor financiare si castigurilor generate de acestea, fiecare investitor va cauta sa asocieze o probabilitatte ata a evolutiei ulterioare a pretului, cat si a castigului din investitia in activele financiare. Teoria moderna a portofoliului se bazeaza pe modele care incearca o estimare si o proiectie cat mai buna a raportului risc/castig, pe un orizont de timp cat mai mare.

Motivul principal pentru care investitorii de portofoliu utilizeaza anumite strategii, este ca prin aceasta se diversifica portofoliul, se reduce riscul, fara a sacrifica venitul asteptat. Investitorii considera ca diferitele piete de capital ofera un comportament al pretului independent.

Daca pietele ar actiona toate in aceeasi directie, operatiunile de diversificare nu ar exista. Corelatiile pietelor internationale sunt urmarite sistematic de manageri ai fondurilor de investitii, de analisti si de investitori. Concluziile lor sunt ca, desi coeficientii de corelatie variaza de-a lungul unei perioade de timp, ei nu sunt unitari. De aceea investitorii internationali nu mai trateaza IS ca pe o investie minora, ci elaboreaza strategii limpezi de abordare a investitiilor de portofoliu in strainatate.

Acestea cuprind:

• cunoasterea evolutiei internationale a pietelor;
• forta cercetarii si a managementului;
• informatii si comunicari disponibile;
• tehnologia computerizata;
• trategia de marketing.

Pornind de la teoria eficienta a pietelor au fost elaborate modele internationale de stabilire a pretului valorilor mobiliare. In cadrul acestor modele se folosesc tehnici de hedging (de inversare a riscului) si contracte forward. In functie de accesul la informatie si dradul de cunoastere, strategia de abordare a investitiilor internationale de portofoliu poate fi activa sau pasiva (urmareste indicii uneia sau ai mai multor piete). Strategia activa presupune cunoasterea si investirea in anumite tipuri de valori mobiliare in cadrul pietei selectate.

Decizia de a efectua o investitie in investiiti internationale de potofoliu se face printr-o strategie de tip bottom-up cand titlurile sunt selectate pe baza analizei fundamentale, indiferent de emitent si tara de referinta. Investitorul este confruntat cu riscul sectorului in care investeste, fiind mai putin expus riscului pietei in care investeste si riscului valutar. Abordarea top-down presupune stabilirea initiala a deciziei investionale pe o anumita piata, in special in insturmente financiare selectate.

Bancile de investitii dispun de vaste departamente de analiza, specializate, care de obicei sunt organizate in sistem top-down, analizand pietele internationale si anumite titluri. Departamentul de analiza bottom-up  sisi dispune analistii pe industria selectata. Unele companii de investitii incearca sa-si compuna departamente din ambele puncte de vedere.

Definire şi trăsături caracteristice ale Investitiilor Straine de Portofoliu

Investiţiile străine, pe lângă investiţia în active de producţie, pot lua şi forma investiţiilor de portofoliu.

Investiţiile internaţionale de portofoliu înseamnă achiziţionarea de pe o piaţă financiară a unor valori mobiliare străine (acţiuni, obligaţiuni). Ele permit participarea la luarea deciziilor, dar nu şi dreptul de control.

ISP prezintă fluxurile de capital, care se materializează în plasamente financiare, cu scopul dobândirii unor titluri de valori. Investiţiile de portofoliu, necătînd că sunt de aceiaşi structură, dă investitorului dreptul numai de a primi dividendele respective, fărî dreptul de control asupra activităţii întreprinderii –receptor.

Diferenţa între cele două categorii de investiţii constă şi în faptul că investiţiile de portofoliu sunt fluxuri de capital pur financiar, în legătură cu care implicarea investitorului nu depăşeşte realizarea investiţiei iniţiale şi asumarea riscului de a pierde din jocul pieţei financiare, în timp ce realizarea unei investiţii directe, sub forma unui transfer complex de resurse, în cadrul căruia, uneori, componenta financiară este cea mai puţin importantă, atrage după sine implicarea investitorului străin în managementul şi controlul activelor productive dezvoltate. Riscul, în acest caz, este de natură antreprenorială, iar investitorul poate să intervină direct pentru a influenţa convertirea lui în câştig. Cu alte cuvinte, apare drept mult mai puţin implicată pentru investitor şi deci mai uşor de adoptat, decizia de a realiza o investiţie de portofoliu decât o investiţie directă.

In acceptiunea FMI, principalul criteriu utilizat in identificarea unei ISD este influenta semnificativa pe care investitorul strain o are in administrarea investitiei directe. Beneficiile la care se asteapta un investitor direct, conferite de detinerea puterii de vot, sunt diferite de acelea anticipate de investitorul de portofoliu. In scopul definirii este acceptata conventia ca investitorul de portofoliu nu are influenta in administrarea afacerii / companiei (situatie reglementata pe pietele intl. prin guvernanta corporativa  care standardizeaza drepturile investitorilor, inclusiv ale celor minoritari).

In contrast cu ID in cazul IP (Investitiei de Portofoliu) investitorii sunt interesati, in primul rand, de a-si proteja capitalul, de sporire a acestuia, de veniturile pe care le va genera investitia. Investitorii de portofoliu evalueaza perspectiva fiecarui instrument in care intentioneaza sa investeasca si isi plaseaza fondurile in functie de evolutia acestor instrumente pe pietele de capital.

IP includ valori mobiliare de natura actiunilor (valori mobiliare participative) si valori mobiliare de natura datoriei (obligatiuni si instrumente ale pietei monetare).

UNCTAD diferentiaza investitiile straine directe de cele de portofoliu prin intermediul a trei dimensiuni: proprietatea, partajarea riscurilor si forma de recompensare. Astfel, investitia straina directa reprezinta un flux investitional internalizat – in interiorul aceleiasi corporatii transnationale – care include active de capital, cat si active intangibile. Investitorul pastreaza controlul asupra filialei pe care a creat-o si extrage beneficii de pe urma investitiei facute, care maresc profitul global al  grupului transnational, prin cresterea vanzarilor, reducerea costurilor de productie si marirea eficientei productive a grupului. De asemenea,investitorul strain isi asuma riscul operational al investi ia straina de portofoliu reprezinta achizitionarea intreprinderii sale. De cealalta parte, de active financiare – actiuni sau obligatiuni – emise de o companie sau de o entitate guvernamentala dintr-o tara straina, mediata de pietele financiare si care necesita existenta unor piete de capital suficient de lichide, fie nationale, fie internationale. Din punctul de vedere al tarii receptoare, investitia de portofoliu nu are ca rezultat pierderea controlului asupra companiilor emitente ale activelor financiare, ea reprezentand o tranzactie pur financiara, nefiind insotita de transferul unor active intangibile si al expertizei manageriale.

Daca e vorba de impactul asupra propriilor resurse productive şi structuri atunci investiţia directă este susceptibilă de a le influenţa puternic, de o manieră pozitivă, cea de portofoliu nu poate propune decât o suplimentare pe un termen incert a resurselor de capital financiar (fără garantarea mobilizării lor în scopuri productive), cu posibile mişcări - repatrieri de capital - bruşte şi destabilizatoare în acest plan.

Dincolo de diferentieri, intre investitiile straine directe si cele de portofoliu se manifesta o   serie de complementaritati. In primul rand, investitiile straine directe sunt realizate de corporatiile transnationale si au o destinatie clara, fie catre o companie, fie catre un sector din economia gazda. Aceasta inseamna ca economiile gazda nu pot decide destinatia acestor investitii. Aceasta nu inseamna, insa, ca nu pot influenta decizia transnationalelor de a derula tranzactii investitionale directe cu anumite firme sau in anumite sectoare.

Investitiile straine de portofoliu, de cealalta parte, pot fi adresate atat companiilor locale, cat si filialelor transnationalelor dintr-o tara gazda, nu au destinatii sectoriale specifice si sunt, prin urmare, fungibile.

Din perspectiva impactului asupra tarii gazda, investitiile de portofoliu sunt o investitie financiara si, prin urmare, mai sensibile la modificarile factorilor financiari. Datorita inexistentei unei legaturi intre investitia straina de portofoliu si o firma sau un sector economic, aceasta va juca in principiu un rol neutru in alocarea resurselor in interiorul tarii gazda, canalizandu-se catre investitiile care poarta perspectiva unor castiguri ridicate.

In acelasi timp, investitiile de portofoliu pot exacerba crizele financiare si valutare si, in acest sens, impactul macroeconomic al investitiilor straine de portofoliu este mai mare decat cel al investitiilor straine directe. Desi fluxurile masive de capital aduse de investitiile straine directe pot   avea un impact asupra cursului de schimb real, este considerat ca fluxurile de investitii straine directe de intrare sunt compensate de importurile de echipamente si componente necesare derularii productiei de catre filialele transnationalelor, ceea ce reduce impactul asupra cursurilor de schimb. Totusi, fluxurile de iesire sub forma remiterilor de fluxuri de numerar si a preturilor de transfer pot exercita presiuni considerabile asupra balantelor de plati, iar imprumuturile masive ale filialelor   transnationalelor pe plan local dau nastere riscului de eliminare a firmelor locale de pe piata de capital a tarii gazda. In acelasi timp, investitiile straine directe pot avea un impact semnificativ la nivel microeconomic, aflandu-se in pozitia de a modifica structura productiva a tarii gazda.

Efectele Investitiilor Straine Directe asupra economiilor ţărilor de origine ale investitorilor

Premisa de la care trebuie plecat este aceea că firmele şi guvernul străin nu fac investiţii în afară fără speranţa că vor obţine un câştig oare¬care. Trebuie însă avute în vedere mai multe efecte importante pentru investitorul străin (în special, în cazul investiţiilor directe):

• rata rentabilităţii investiţiilor în străinătate este ridicată (12-20% pentru investiţiile americane realizate în străinătate), deşi se pierde ceva prin impozitele percepute de ţara gazdă; de regulă, se realizează produse cu costuri mult mai reduse, care au asigurată desfacerea avantajoasă, cel puţin pe piaţa ţării gazdă;
• riscul eferent proiectelor de cercetare-dezvoltare este eliminat prin extensia spaţială a folosirii rezultatelor acestora. De multe ori, o parte din aceste riscuri sunt preluate de ţara gazdă. In acelaşi timp, ţara gazdă preia automat o parte din efectele poluării fără a forţa investitorul în asigurarea unor condiţii antipoluante costisitoare;
• investiţiile directe atrag după sine stimularea unor importuri, asistenţei şi service-ului. care sunt favorabile investitorului, sporind şi pe această cale câştigurile;
• ţara din care pleacă capitalul suportă consecinţele legate de o creştere potenţială a şomajului care trebuie acoperit prin costuri sociale suplimentare; în acelaşi timp se diminuează venitul mâinii de lucru din ţara investitorului;
• se creează posibilităţi de control din partea investitorului asupra economiei ţării gazdă.

Dincolo de aceste avantaje posibile, investitorul extern este dis¬pus să investească direct într-o altă ţară în măsura în care el poate câştiga.

Transnaţionalele repatriază sume importante din ţările gazdă, investesc sume foarte mari în componenta de cercetare dezvoltare, care rămâne cel mai adesea cantonată în ţările de origine Astfel, conform surselor OCDE, în anul 1999, cheltuielile brute pentru cercetare dezvoltare, ca pondere în PIB, efectuate de sectorul întreprinderilor, era de 3% în Suedia, 2% în Japonia, 2% în SUA, 1,7% în Germania, 1,4% în Franţa, 1,3% în Marea Britanie.

Dacă avem în vedere că o firmă se internaţionalizează abia atunci când atinge un anumit grad de maturitate pe piaţa internă, maturitate ce reprezintă un anumit nivel al concentrării capitalului, o gamă de produse de calitate ridicată, un management performant, capabil să-şi asume riscuri în mediul internaţional, se poate trage concluzia că expansiunea corporaţiilor este expresia competitivităţii economiilor ţărilor de origine, acel atribut esenţial al competitivităţii naţiunilor de care vorbea Michael Porter.

Interesele corporaţiilor corespund cel mai adesea cu cele ale ţărilor de origine. Prin internaţionalizarea firmelor, fiecare ţară îşi extinde, practic, influenţa în ţara sau zona respectivă. Prin intermediul corporaţiilor, ţările de origine controlează, practic economiile multor ţări. Se aprecia că la începutul anilor ‘90 peste 60% din industria canadiană era controlată de companiile americane. Şi dacă se face comparaţia cu ţări în dezvoltare, dependenţa economiilor acestor ţări de marile firme este şi mai mare.

Există, însă, situaţii când relaţiile nu mai sunt atât de cordiale. Divergenţele pornesc tocmai de la ceea ce înseamnă, în fapt, o companie transnaţională. Interesele acesteia pot fi şi sunt destul de des diferite de interesele ţărilor de origine. Cele mi multe dintre „neînţelegeri” pleacă de la internaţionalizarea firmei şi ceea ce implică această internaţionalizare pentru statul de origine. Multe dintre firme renunţă în a-şi concentra atenţia asupra deschiderii de noi unităţi de producţie în ţara de origine în favoarea celor din ţările gazdă, mai ales dacă acestea din urmă oferă avantaje importante din perspectiva costului forţei de muncă, al impozitelor sau al preţurilor la materiile prime. Acest lucru înseamnă creare de locuri de muncă în afara ţărilor de origine şi, implicit, o presiune sporită din partea guvernelor ca urmare a şomajului. În perioadele de recesiune, multe dintre marile companii recurg chiar la reduceri de personal în ţările de origine, dat fiind faptul că aici sunt plătite şi cele mai mari salarii. O astfel de situaţie este una potenţial conflictuală, multe state de origine adoptând măsuri care să limiteze exportul de capital, dacă acesta se dovedeşte a avea consecinţe negative pe piaţa muncii sau a încasărilor bugetare. Multe dintre societăţile transnaţionale îşi realizează marea parte a cifrei de afaceri dincolo de graniţele propriei ţări. Acest lucru înseamnă impozite mai mici pentru ţările de origine, iar dacă statele gazdă au politici de atrage a profiturilor realizate de firmele străine prin reinvestirea acestora, şi sumele repatriate către ţara de origine pot fi mai reduse. Impozitele mai reduse înseamnă venituri ale  statului mai mici, ceea ce poate avea efect asupra politicilor susţinute de către stat: educaţia, asistenţa socială, asistenţa sanitară etc.

Un beneficiu a ţărilor de origine se rezumă şi la exportul de imagine.

Un alt aspect delicat în relaţiile dintre ţările de origine şi corporaţiile transnaţionale îl reprezintă diferenţa dintre interesul naţional, aşa cum este el perceput de către ţările de origine şi interesul firmei. O companie urmăreşte obţinerea de profit pentru a menţine şi a creşte încrederea investitorilor în acţiunile firmei. Anumite pieţe sau afaceri pot apărea, din această perspectivă, extrem de atractive pentru managerii unei corporaţii internaţionale, dar atitudinea guvernului ţării de origine faţă de guvernul ţării gazdă respective poate fi una negativă. Cele mai elocvente exemple în acest sens sunt cazurile firmelor de armament, care pot câştiga sume uriaşe din comerţul cu ţările aflate în conflict.